Изгубеното десетилетие на Америка

Всички отрицателни последици произтичат надеждно от финансова криза, включително безработица, политически сътресения и купища държавен дълг. След финансовия срив през 2008 г. обаче не сме забелязали нито едно от добрите последствия - а трябва да има и добри. Сривовете и тежките рецесии често са последвани от изблици на иновации, които поставят основите за няколко десетилетия на бъдещ растеж и увеличаване на производителността. Тежките икономически спадове могат да извършат жизненоважно прочистване на икономиката, сваляйки неоспорими пазарни позиции и разчиствайки пътя за новодошлите с разрушителни идеи. Икономическите трансформации, последвали големи световни катастрофи преди 2008 г. - през 1873, 1929 и 1973 г., спираха дъха. Всъщност 1870-те, 30-те и 70-те години бяха сред най-иновативните десетилетия в историята. 30-те години например, запомнени най-вече с Голямата депресия, също бяха време на голям технологичен прогрес в области като реактивни двигатели, синтетични материали, телевизия и компютри. През 70-те години се забелязва огромен напредък в персоналните компютри, цифровата камера, интернет и електронната поща (чрез ARPANET), автомобилните технологии (като антиблокиращи спирачки), телефоните, които са наистина мобилни (дори ако не сте били в кола), CAT и MRI сканиране, рекомбинантна ДНК и IVF.

десетилетие

И все пак сме тук, близо десетилетие след най-тежката финансова криза в съвременната памет, и сме виждали малко от този вид ползи. Не позволявайте на опияняващите цени на акциите, рекордните корпоративни печалби и ниската безработица да ви заблудят. Америка едва сега излиза от изгубеното десетилетие. Вместо подновяване, последните десет години бяха помрачени от бавен растеж, стагнация на производителността, ограничена социална мобилност, дългосрочна безработица и подзаетост и отчаяние.

Икономическото наследство от последното десетилетие е прекомерна корпоративна консолидация, масивен трансфер на богатство към топ 1% от средната класа, създаване на още повече балони с активи и нарастващо социално напрежение. Америка е невероятно устойчива. Ние не сме Япония. Възстановяваме се. Но Съветът на Федералния резерв, държавният орган, натоварен с установяването на паричните условия за икономическо възстановяване, го възпрепятства на всеки етап. Федералният резерв не е единствено отговорен за загубеното десетилетие на Америка - въздействието на неговата заблудена политика се утежнява от други фактори, включително регулаторно и конгресно улавяне и капитализъм. И все пак централната банка играеше централна роля. Малко са доказателствата, които да предполагат, че тя признава този факт или че скорошните назначения ще оспорят статуквото.

Економическите историци ще обсъждат години наред причините за финансовата криза 2007-2008 г., но е ясно, че наводнение от евтини пари и срив на надзора са надули гигантски балон на активите, чието спукване предизвика кризата. През годините на бума никой не забелязва нарастващия проблем. Но нещата започнаха да се развалят през 2007 г .; и 2008 г., разбира се, донесе катастрофа. Първоначално настоявайки, че икономиката е влязла в нормална следвоенна рецесия, Фед действа с несигурност, помагайки на някои големи банки, но позволявайки на Lehman Brothers да се провали - което доведе финансовата система до ръба на колапса. След това Федералният резерв на Бен Бернанке, заедно с Министерството на финансите на Ханк Полсън, действаха бързо, за да подкрепят системата, надявайки се да избегнат тотален срив.

Предотвратяването на криза беше необходимо. Но Фед и Министерството на финансите не спряха дотук. Те ликвидираха огромни банки от Уолстрийт, които допринасят малко за продуктивната „реална“ икономика, заедно със застрахователите (AIG) и огромни и неефективни индустриални компании. Започвайки нова политика на „количествено облекчаване“, за да укрепи пазара на кредитиране, Фед взриви баланса си, като закупи дълг, за да запази лихвените проценти, сигурни, че ще последват продуктивни заеми. Преди катастрофата, в края на юли 2008 г., активите на Фед бяха 0.9 трилиона долара. До юли 2017 г. те се увеличиха до 4,5 трилиона долара (виж графиката по-горе). Тези мерки донесоха малко. Почти нулевите нива не стимулират разширяване на работните места или изследвания за повишаване на производителността. Вместо това лесните пари отидоха за други цели, включително финансиране на сливания и поглъщания между гигантски компании и спонсорирани от частния капитал изкупувания с висок ливъридж.

Именно общностните и регионалните банки, заедно с частните кредитни компании и заемодатели, стимулират растежа, като отпускат пари на по-малки предприятия за изграждане на производствен капацитет. Но Фед и Министерството на финансите се концентрираха върху подпомагането на институциите, които познаваха най-добре - мегабанките, които до 2008 г. бяха излезли до голяма степен от бизнеса с кредитиране на по-малки компании и бяха фокусирани върху търговия с ценни книжа, инвестиране в собственост и обслужване на големи предприятия, правителства и финансови институции. Пазарният дял на мегабанките неуморно се е увеличил (виж графиката по-горе).

След осем години подкрепа от страна на Фед, плюс повишена концентрация и широки регулаторни мотиви, рентабилността на огромните банки се възстанови повече от това - но с какви резултати? Цялостната икономика не видя очевидна полза. Междувременно общността и регионалната банкова система атрофираха. В миналото произтичащата от това загуба при кредитирането щеше да се попълни от нови, местно ориентирани банки. Този път свръхниските лихвени проценти и скъпите нови регулации направиха стартирането на нови банки почти невъзможно. Броят на новите банки се срина от средно 200 всяка година преди 2008 г. до по-малко от една година след катастрофата. Кредитирането на малкия бизнес се сви.

В същото време евтиният кредит помогна на големите компании да създадат монополи и олигополи в много индустриални сегменти, което доведе до ниво на концентрация и монополни печалби в американската икономика, което не се наблюдава от повече от 100 години. Това отново не беше по вина на Федералния резерв. Упадъкът на американското антитръстово прилагане, датиращ от 90-те години на миналия век, позволяващ нива на консолидация и антиконкурентни практики, които не биха били толерирани преди 30 години, добави към проблема, както и задушаващата се плетеница от закони и разпоредби, които се спуснаха върху американския бизнес от всяко ниво на управление, което несъразмерно е засегнало по-малки, иновативни фирми, като същевременно се е възползвало от действащите.

Готовата наличност на евтини пари за големите предприятия подхранваше дивидентите от акции и финансовия инженеринг далеч повече от инвестициите. Като цяло тези маневри доведоха до рекордни печалби за големите компании и спомогнаха за подсилване на бичия фондов пазар, но не създадоха работни места - особено добре платени работни места.

В ретроспекция всичко, което Фед направи в отговор на кризата, утвърди статуквото. Въпреки че мегабанките бяха неплатежоспособни, правителството избра да не ги преструктурира директно и вместо това им предостави гаранция „твърде голяма, за да се провали“, позволявайки им да заемат почти без разходи и да възстановят капитала си, без да налага задължения. От своя страна регионалните и общинските банки и кредитните компании, които действително финансират създаването на работни места, са изправени пред значително повишена регулаторна тежест и натиск да намалят своите кредитни експозиции. Освен това централната банка не успя да разбере критичната роля на кредитните тръбопроводи, които позволяват на по-малките институции да препродават заеми, като по този начин освобождава капацитета на баланса да отпуска повече заеми. Те се сринаха. Освен това отпускането на заеми между банки е спряно, пресушавайки пазара, който предоставя на тези по-малки институции достъп до ликвидност, без който те трябва да държат повече краткосрочни активи под ръка, като по този начин допълнително намаляват своите кредитни портфейли.

„Възстановяването след 2008 г. може да е най-слабото, което Америка някога е имала - дори в сравнение с възстановяването след 1929 г.“

Като се има предвид тежестта на Голямата рецесия, може би сме очаквали далеч по-добре. Историческият модел е, че най-тежките спадове предвещават най-силните възстановявания. И тези силни отскоци обикновено се случваха бързо. В доклад от 2017 г. „Дълбоки рецесии, бързо възстановяване и финансови кризи: доказателства от американския рекорд“ икономистите Майкъл Бордо и Джоузеф Хобрих пишат, че „рецесиите, свързани с финансови кризи, обикновено са последвани от бързо възстановяване“. Не и този път. През 2014 г. икономистът Джон Б. Тейлър, влиятелен учен по парична политика, който се смяташе за наследник на Джанет Йелън като шеф на Фед, заяви, че възстановяването на САЩ „остава извънредно, като един от малкото случаи, при които продукцията не се връща на нивото на предишния връх след продължителността на рецесията “(виж графиката по-долу). Всъщност възстановяването след 2008 г. може да е най-слабото, което Америка някога е имала - дори в сравнение с възстановяването след 1929 г.

Основен виновник бяха всички тези евтини пари. Икономистът Себастиен Е. Дж. Уокър и аз изучавахме въздействието на свръхниските лихвени проценти върху икономическия растеж, публикувайки нашите констатации през 2012 г. Въпреки почти религиозната вяра сред икономистите и централните банкери в ползите от почти нулевите лихви, обширно търсене на литература не успя да потърсете всички предишни емпирични проучвания, показващи, че свръхниските нива са били полезни. Конвенционалната и безспорна икономическа мъдрост - колкото по-нисък е темпът, толкова по-голям е последващият растеж - беше погрешна, поне при последните нива на ставките. Вярно е, че когато се коригират за други променливи, по-ниските реални лихвени проценти са свързани с по-бърз икономически растеж през следващите периоди - но само до точка.

Противно на очакванията, цени По-долу нормалната норма всъщност изостанал последващ растеж. Връзката между реалните лихвени проценти и последващия икономически растеж се определя от крива, а не от наклонена линия нагоре. Свръхниските ставки облекчават натиска върху предприятията да приемат иновации, повишаващи производителността, да преструктурират неефективни операции и да се разпореждат с непродуктивни активи. Това е основна причина, че растежът на производителността е бил толкова лош. Свръхниските ставки също нарушават разпределението на капитала. Правителствата презареждат, а големите корпорации предпочитат дълга пред собствения капитал в своя капиталов микс. Спекулациите изобилстват. И все пак поради раздвоението на кредитните пазари, причинено от оттеглянето на по-малки кредитни институции, лихвените проценти далеч не са нула за малкия и средния бизнес, които през целия този период плащат относително високи лихви.

Исторически ръстът на работните места идва от иновативни нови предприятия. Броят на новите фирми е намалял значително след катастрофата. Процентът на заетост в новосъздадени предприятия е спаднал драстично (виж графиката по-долу). Ограниченият достъп до кредити от по-малките предприятия е фактор за този спад, както и преплетените ограничения на ниските перспективи за растеж, високите разходи за регулиране и здравеопазване и трудностите при навлизането на пазарите срещу утвърдени играчи и ограничените стимули за много клиенти да се променят.

Около два века от американската история предишните сривове на кредити доведоха до унищожаване на предразрушителното богатство, преобръщайки управляващите структури. Да, процесът беше травматичен за богатите, но беше здравословен за нацията - демократизиране на обществото, стимулиране на иновациите и допринасяне за повишена производителност и създаване на работни места за десетилетия. Нищо от това не се е случило след 2008 г. Вместо това свръхниските лихвени проценти доведоха до масивен трансфер на богатство от отделни спестители, бенефициери на пенсионни фондове, доставчици на анюитети, застрахователни компании и спонсори на пенсионни планове с дефинирани доходи на много богати инвеститори, големи корпорации, и мега-банки. С други думи, пренасочихме парите от тези, които е вероятно да ги изпомпват обратно в икономиката или да започнат нов бизнес, на тези, които имат толкова много, че са склонни да седят на по-голямата част от тях или да ги използват за закупуване на спекулативни активи.

Изключителният процъфтяване на свръхбогатите след сривовете е съвсем ново в нашата история. Почти нулевите лихвени проценти са божи дар за богатите, надувайки техните недвижими имоти, портфейли от акции, портфейли от облигации, дялови дялови участия и колекции на изкуството. Американците от средната класа и сините яки междувременно не са постигнали особен напредък и много са в по-лошо положение. Неравенството се е увеличило.

Нарастващите различия в доходите имат много причини, включително технологични иновации, глобална търговия, селективно чифтосване и по-високата премия, свързана с когнитивните умения в днешната икономика. Само те не отчитат нарастващата разлика в доходите след катастрофата през 2008 г. Паричната политика също изигра съществена роля. Разбира се, това беше основният фактор за обезценяването на спестяванията от средната класа и увеличаването на стойността на активите на супербогата. Финансовата сигурност на средната и работническата класа е влошена от осем години ниски лихвени проценти, което остави спестяванията отслабени. Намаляването само на доходите на пенсионните фондове е потресаващо и тясно свързано с намаляващата възвръщаемост на дълговите активи.

Въпреки това най-накрая настъпва положителна промяна. Във Вашингтон администрацията на Тръмп настоява за премахване на скъпоструващи разпоредби, които засягат бизнеса. Идеологическата вълна по отношение на антитръстовите интервенции се променя дори в Чикагския университет. Корпоративните данъци се намаляват, което може да доведе до репатриране на офшорни фондове. Намаляването или премахването на приспадането на данъка от държавата и местните данъци (SALT), което до голяма степен облагодетелства богатите (и държавните служители) в места като Ню Йорк.

Условията за растеж - иновативни нови компании с жизнеспособни бизнес модели, клиенти, на които им писна да плащат икономически наем на утвърдени продавачи и млади предприемачески работници - съществуват от години, без да се реализират напълно. Но сега най-сетне се появиха нови институции, които осигуряват финансиране за развиващия се малък и среден бизнес. Семейните офиси, които управляват активите на богати частни лица, инвестират директно в обещаващи компании. Фондовете с частен дълг са нарастващо присъствие в икономиката. Тези инвеститори помагат да се запълни мястото на по-малките банки.

Имаше надежда, че президентът Тръмп ще номинира нов лидер на Фед (който ще замени излизащия председател Йелън), който ще се отклони от политиките от последното десетилетие. За съжаление изборът на Тръмп за настоящ губернатор на Фед Джеръм Пауъл като нов председател на централната банка вероятно няма да доведе до фундаментална промяна в политиката. Като Washington Post съобщава, "Пауъл се очаква да запази до голяма степен тактиката на Йелън, макар и с малко повече докосване от Уолстрийт." Повече от „докосване на Уолстрийт“ е точно това, от което нямаме нужда. Следващият стол би служил най-добре на американския народ, като донесе липсващо докосване на Главната улица до Фед и работи с други агенции за възстановяване на кредитната инфраструктура за нарастващия по-малък бизнес.

По един или друг начин обаче продължителният експеримент на Фед с ултраниски нива ще приключи. Фед или не Фед, следващият голям бум изглежда ще избухне. Американците остават най-добрите творчески деструкционисти в света.

Джон Майкълсън е главен инвестиционен директор на Michaelson Capital Partners LLC.